Рэй Далио – Принципы изменения мирового порядка (страница 27)

• В период с 1919 по 1922 г. несколько европейских стран, особенно проигравших в войне, были вынуждены печатать и девальвировать свои валюты. Немецкая марка и выраженные в ней долги сильно потеряли в цене с 1920 по 1923 г. У некоторых победителей также имелись долги, которые необходимо было девальвировать, чтобы затем начать все сначала.

• После того как разрешилась ситуация с долгами, внутренней политикой и международной геополитической перестройкой, в 1920-е в ряде стран (особенно в США) начался подъем, надувавший долговой пузырь.

• Лопнувший в 1929 г. пузырь вынудил центральные банки печатать деньги и девальвировать их в течение 1930-х. Еще больше денег и еще более масштабная девальвация требовались в годы Второй мировой войны для финансирования военных расходов.

• В 1944–1945 гг., когда война уже заканчивалась, была создана новая денежная система, при которой доллар привязан к золоту, а остальные валюты — к доллару. Валюты и долги Германии, Японии и Италии, Китая и ряда других стран были уничтожены быстро и полностью, а у большинства стран-победительниц положение ухудшалось медленно, но стабильно. Эта денежная система работала до конца 1960-х.

• В 1968–1973 гг. (особенно в 1971-м) чрезмерные расходы и рост долгов (особенно в США) потребовали разрыва связи доллара с золотом, поскольку объем требований на него в обороте был гораздо выше, чем объем золота, доступного для их погашения.

• Это привело к созданию фиатной денежной системы на основе доллара, которая позволяла значительно увеличить объемы денежной и кредитной массы в долларовом выражении, что подпитало инфляцию 1970-х и привело к долговому кризису 80-х.

• Начиная с 2000 г. стоимость денег по отношению к золоту снижалась и из-за создания денег и кредита, и из-за того, что процентные ставки были сравнительно низкими относительно уровня инфляции. Поскольку денежная система основывалась на плавающем курсе, она не испытывала таких же резких колебаний, как в прошлом; девальвация происходила постепенно и последовательно. Низкие и порой даже отрицательные процентные ставки не обеспечили достаточной компенсации для растущих объемов денег и кредита и возникавшей в результате этого инфляции (хотя и достаточно низкой).

Теперь рассмотрим события внимательнее.

Доходность владения валютами (в рамках краткосрочного долгового цикла, позволяющего получать процент) была в целом выше в период с 1850 по 1913 г., чем доходы от владения золотом. Курс большинства валют оставался фиксированным относительно золота или серебра, а люди, занимавшиеся выдачей и получением кредитов, могли неплохо заработать. Этот благополучный период получил название Второй промышленной революции. Должники превращали деньги, которые ранее занимали, в доходы, что позволяло им рассчитываться по долгам даже при высоких процентных ставках. Это были очень бурные времена. Например, в начале 1900-х в США спекулятивный подъем на рынке акций, финансировавшийся ростом долгов, стал чрезмерным, что привело к кризису банков и брокерских контор. Затем началась паника 1907 г., а имевшийся тогда значительный разрыв в уровне благосостояния и другие социальные проблемы (например, движение суфражисток и создание профсоюзов) привели к политической напряженности. Это стало серьезным вызовом для капитализма. Для финансирования процесса перераспределения богатства государство начало повышать налоги. В 1913 г. была создана Федеральная резервная система и установлен федеральный налог на доходы.

На другой стороне мира Китай находился во власти той же динамики. В 1910 г. лопнул пузырь на фондовом рынке, вызванный ростом курса акций производителей каучука (китайский аналог пузырей на рынке железнодорожных акций в XIX в., которые привели к панике в США). Произошел крах, серьезно повлиявший на колебания на рынке долгов/денег/экономики, которые положили конец имперскому Китаю.

Однако в течение почти всего этого периода денежные системы типа 2 (с банкнотами, обмениваемыми на металлические деньги) сохранялись в большинстве стран, и держатели банкнот получали хорошие процентные ставки без необходимости девальвировать валюту. Существенными исключениями можно считать проведенную США в 1860-е девальвацию для финансирования долгов, связанных с Гражданской войной, частую девальвацию испанской валюты, вызванную слабостью страны как глобальной силы, и резкую девальвацию японской валюты из-за сохранения серебряного стандарта до 1890-х, в то время как цена серебра начала падать относительно цены золота.

После начала Первой мировой войны в 1914 г. страны начали много заимствовать для финансирования военных расходов. Это привело к упадку и девальвации на последних этапах цикла. Они возникли после массового списания военных долгов и фактически разрушили денежную систему стран, проигравших войну. Парижская мирная конференция, официально завершившая войну в 1918 г., попыталась установить новый международный порядок на основе Лиги Наций, но эти усилия по выстраиванию сотрудничества не смогли предотвратить долговые кризисы и финансовую нестабильность, вызванную огромными контрибуциями для побежденных держав, а также большими суммами, которые страны-победители были должны друг другу (особенно США).

Германия пострадала от полного разрушения стоимости своей денежной массы и кредита, что привело к самой знаковой гиперинфляции в истории во времена Веймарской республики (которую я описываю подробнее в книге «Большие долговые кризисы. Принципы преодоления»). В это же время развилась пандемия испанского гриппа, начавшаяся в 1918 г. и закончившаяся в 1920-м. Почти каждая страна, за исключением США, девальвировала свою валюту, поскольку им всем пришлось монетизировать часть своих военных долгов. Иначе они не смогли бы конкурировать на мировых рынках с другими странами, вставшими на этот путь. Валюта Китая, привязанная к серебру, сильно выросла относительно золота (и привязанных к нему валют) ближе к концу войны по мере того, как цена серебра росла, а затем механически девальвировалась, когда цена серебра резко упала на фоне послевоенной дефляции в США. За этим периодом войны и девальвации, установившим новый мировой порядок в 1918 г., последовал долгий и очень продуктивный период экономического процветания (особенно в США), известный как «ревущие 20-е». Как и во все другие подобные периоды, это привело к большим пузырям на рынках долгов и активов, а также значительным разрывам в уровне доходов.

В разных странах в 1930-е происходили различные варианты одного и того же события. Между 1930 и 1933 гг. глобальный долговой кризис вызвал экономические сокращения, которые привели к печатанию денег и конкурентной девальвации буквально в каждой стране, подрывая ценность денег перед Второй мировой войной. Конфликты из-за богатства внутри стран привели к более значительным конфликтам между ними. У всех воевавших стран начали расти долги, а США смогли накопить в это время много богатства в форме золота. Затем, после войны, стоимость денег и долгов была полностью уничтожена для проигравших сторон (Германия, Япония и Италия) а также Китая и значительно снизилась в Великобритании и Франции, хотя они были в числе победителей. После войны наступили новый мировой порядок и период процветания. Мы не будем останавливаться на нем подробно, но отметим, что чрезмерное заимствование, имевшее место в тот период, привело в действие механизм следующей большой девальвации, между 1968 и 1973 гг.

К середине 1950-х доллар и швейцарский франк были единственными валютами, обменный курс которых составлял хотя бы половину курса 1850-х. Как показано на графике ниже, в 1968 г. началось понижательное давление на валюты и повышательное — на золото. Пятнадцатого августа 1971 г. президент Никсон прекратил действие Бреттон-Вудской денежной системы, девальвировал доллар, отказался от старой системы, в которой он был обеспечен золотом, и инициировал создание новой фиатной денежной системы (детальнее я опишу этот эпизод в главе 11).

С 2000 г. мы наблюдаем более постепенное и упорядоченное снижение общей доходности валют. Заметно широкое падение реальных ставок по всем странам в сравнении с золотом.

Выводы

• Среднегодовая доходность валюты как процентного актива между 1850 г. и настоящим временем составляла 1,2%, немного выше, чем средняя реальная доходность от владения золотом (0,9%), однако доходность сильно различалась в разные периоды и в разных странах.

• В этот период вы как владелец казначейских векселей могли бы получить положительную реальную доходность примерно в половине стран и отрицательную в другой половине. В случае Германии ваш капитал обнулился бы дважды.

• Значительная доля реальной доходности от владения валютой как процентным активом поступала в периоды процветания, когда большинство стран были привязаны к золотому стандарту (например, во время Второй промышленной революции, когда уровни долга и расходов по его обслуживанию были сравнительно низкими, а рост доходов — почти равным росту задолженности).

• Реальная доходность от владения казначейскими векселями с 1912 г. (начала современной фиатной эпохи) составляет –0,1%. Реальная доходность золота за тот же период составила 1,6%. В этот период вы могли бы иметь положительную реальную доходность от владения валютой как процентным активом примерно в половине стран в эту эпоху и столкнулись бы со значительными потерями во второй (вы теряли бы более 2% в год во Франции, в Италии и Японии и свыше 18% в год в Германии из-за гиперинфляции).