Ярослав Суков – Стресс-тестирование портфелей: готовимся к кризисам (страница 2)

Поэтому старые модели — это карты плоской Земли. Они работают, пока вы не подплыли к краю. А мы уже плывём.

Новая парадигма:

Мы должны строить генеративные вероятностные модели (на базе GAN или байесовских сетей), которые сами придумывают невиданные ранее кризисы. Мы должны заменить VaR на CVaR (Conditional Value at Risk) — ожидаемый убыток в хвосте распределения. А лучше — на Entropic Value at Risk.

Мы должны перестать говорить «это невозможно». Потому что в мире финансов, как сказал Дракман: «Невозможное — это просто то, во что ты не веришь до того, как это случилось».

Резюме Главы 1 для действий (Actionable takeaway):

1. Пересмотри свой портфель. Найди в нём трёх «серых носорогов» (очевидных, но игнорируемых рисков). Запиши их.

2. Открой любую модель. Если она использует только нормальное распределение — удали её. Начни изучать `t-распределение Стьюдента` или `распределение Коши` для хвостов.

3. Запомни фразу: «Корреляция в кризис равна 1». Все твои активы, кроме кэша и золота, будут падать вместе.

Продолжаем наше путешествие на глубину. Если первая глава была диагнозом («мир сломался, старые карты не работают»), то вторая глава — это анатомический театр. Мы возьмем скальпель и препарируем сами риски. Не абстрактные «страхи», а конкретные, измеримые, живые сущности.

Мы разберем их на молекулы: от классических (рыночный, кредитный, ликвидный) до мутировавших (системный, ESG, кибер). И главное — увидим, как они размножаются в момент кризиса, создавая гибридных монстров, которых не победить простой диверсификацией.

Приготовьтесь. Будет кроваво, красиво и очень полезно.

Глава 2. Типология современных рисков

Рыночные, кредитные, ликвидные — и что между ними

В старых учебниках по финансам эти три брата живут в разных комнатах. Их изучают на разных курсах. За ними закреплены разные регуляторные капиталы. Это удобно для академиков, но смертельно опасно для практиков.

Потому что в реальном мире они спариваются как кролики в темноте.

1. Рыночный риск — «Дрожь земли»

Это самый громкий, самый медийный риск. Когда говорят «рынки упали» — это он.

Определение для философа: Рыночный риск — это вероятность того, что цена актива изменится не в твою пользу из-за движения всего рынка. Или сектора. Или валюты. Это систематическое дыхание толпы.

Определение для трейдера: Это бета, волатильность, чувствительность к факторам. Изменение цены базового актива, дериватива или портфеля под воздействием макроэкономических сил.

Аналогия из мира живого: Представьте, что вы стоите на палубе корабля. Рыночный риск — это высота волн. Они бьют всех одинаково. Даже лучший капитан не отменит шторм.

Виды рыночного риска:

- Акционерный (Equity risk): Индекс S&P 500 падает на 2%. Ваш портфель из акций Apple и Nvidia падает вместе с ним.

- Процентный (Interest rate risk): ФРС повышает ставку. Облигации с длинной дюрацией теряют 15% капитала за месяц.

- Валютный (Currency risk): Вы купили акции Samsung (в вонах), а доллар укрепился. Вы потеряли на пересчете, даже если акции выросли.

- Товарный (Commodity risk): Нефть рухнула с $90 до $40. Ваш портфель из нефтяных компаний — в руинах.

2. Кредитный риск — «Предательство должника»

Более коварный. Он не кричит. Он шепчет, а потом внезапно замолкает навсегда.

Определение: Риск того, что контрагент (эмитент облигации, заемщик, банк) не выполнит свои обязательства. Не заплатит купон. Не вернет тело долга.

Аналогия: Вы дали деньги соседу на бизнес по разведению енотов. Сосед улыбается, еноты милые. Но однажды ночью сосед и еноты исчезают. Кредитный риск — это честность и платежеспособность соседа.

Сложность: До 2008 года все думали, что кредитный риск можно оценить по рейтингам (AAA — это святое). Потом рухнул Lehman (с рейтингом A). Рейтинги — это мнение, а не физическая константа.

Ключевой индикатор: Кредитный дефолтный своп (CDS) — цена страховки от дефолта. Когда CDS растет, рынок ждет трупа.

3. Риск ликвидности — «Исчезновение покупателя»

Самый страшный. Потому что он делает беспомощным даже самого умного инвестора.

Определение: Вы владеете активом по «справедливой цене» $100, но не можете его продать дороже $50, потому что на рынке нет покупателей. Или можете продать, но обрушив цену.

Два подвида:

- Рыночная ликвидность (Market liquidity): Можете ли вы быстро продать актив по рыночной цене? Акции Apple — да. Бонд аргентинского муниципалитета — в обычный день да, в кризис — нет.

- Фондирование (Funding liquidity): Есть ли у вас наличные, чтобы покрыть маржин-колл? Или вы вынуждены продавать хорошие активы по бросовым ценам.

Аналогия: Вы на необитаемом острове. У вас в руках бриллиант на миллион долларов. Вы хотите его продать за бутылку воды. Покупателя нет. Ваш бриллиант — это актив, но его ликвидность равна нулю.

ГИБРИДНЫЙ УБИЙЦА: ТРЕУГОЛЬНИК СМЕРТИ

Здесь начинается самое интересное. Отдельно эти три риска управляемы. Но в кризис они образуют петлю положительной обратной связи.

Сценарий (реальный, 2008, 2020, 2023):

1. Рыночный риск падает (акции дешевеют).

2. Это вызывает маржин-коллы у инвесторов, которые купили с плечом.

3. Чтобы покрыть коллы, они начинают продавать самые ликвидные активы (например, казначейские облигации или золото). Это кредитный риск? Нет, это риск ликвидности — хорошие активы продаются в убыток.

4. Падают цены на ликвидные активы. Другие участники видят это и начинают сомневаться в платежеспособности банков, у которых эти активы на балансе. Возникает кредитный риск (вдруг банк не вернет депозит?).

5. Вкладчики бегут за наличными. Банк не может продать свои активы быстро (ликвидность) — банкротство.

Ты не можешь хеджировать рыночный риск, не понимая кредитный. Ты не можешь оценить кредитный риск, не зная ликвидность.

Техническая врезка (для кода):

В своем стресс-тестере ты должен моделировать совместное распределение этих трех рисков. Простой способ: сценарий «тройного удара».

python

# Псевдокод: сценарий тройного шока

scenario = {

'equity_drop': -0.30, # рыночный: акции -30%

'credit_spread_widening': 0.05, # кредитный: спреды по облигациям +5%

'bid_ask_spread_multiplier': 10.0 # ликвидность: спред купли-продажи вырос в 10 раз

}

portfolio_value_under_stress = apply_scenario(portfolio, scenario)

Если ты не проверяешь портфель на одновременный шок по всем трем измерениям — ты играешь в русскую рулетку с тремя патронами.

Системные и несистемные риски

Переходим на уровень выше. Отдельный портфель — это клетка. А рынок — это организм. Системный риск — это когда у организма рак. Несистемный — когда у клетки насморк.

Несистемный (идиосинкратический) риск

Что это: Риск, связанный с конкретной компанией, отраслью, активом. Его можно устранить диверсификацией. Купил 100 акций вместо 1 — уникальные проблемы каждой отдельной компании усредняются.

Пример: У Tesla проблемы с роботом-такси. Акции Tesla падают на 10%. Но BYD и Volkswagen не падают. Это несистемный риск.

Лечение: Диверсификация. Простая, скучная, работающая. Но только пока нет системного риска.

Системный риск