Василий Коновалов – Путеводитель по венчуру. Начинающим частным инвесторам (страница 16)
WorldCom (MCI WorldCom). Компания представляла собой телеком-конгломерат, создававший и эксплуатировавший глобальные магистральные оптоволоконные сети передачи данных. Во время телеком-бума 1999–2000 годов агрессивная политика слияний и поглощений вывела WorldCom на самую вершину. Капитализация подходила к 180 млрд долларов – компания стоила дороже AT&T. Однако бóльшая часть роста финансировалась долговыми обязательствами и прикрывалась мошенническим переносом операционных расходов в капитал, что позволяло кратно завышать прибыль. После вскрытия бухгалтерской «дыры» на 11 млрд долларов компания камнем пошла ко дну. 21 июля 2002 года WorldCom подала крупнейший на тот момент в США иск о банкротстве[34].
Global Crossing. Оператор подводных оптоволоконных магистральных сетей пообещал «окутать планету стеклом» и в феврале 2000-го оценивался рынком в 47 млрд долларов, несмотря на отсутствие прибыли по итогам хотя бы одного года. За счет огромной долговой нагрузки в 12 млрд долларов компания не выдержала падения спроса на магистральную емкость, что 28 января 2002 года привело к заявлению о банкротстве[35].
Exodus Communications. Крупнейший в мире на тот момент провайдер хостинга и дата-центров для дотком-проектов с пиковой капитализацией более 32 млрд долларов. 26 сентября 2001 года компания подала заявление о банкротстве, не выдержав резкого снижения спроса со стороны доткомов на крахе пузыря[36].
Объективность динамики значений капитализации рынка IPO искажает фактор инфляции, так как 6 млрд долларов в 1980 году по покупательской способности явно не равны 6 млрд долларов в 2024-м. С поправкой на динамику индекса потребительских цен динамика рынка IPO выглядит несколько иначе.
Теперь мы можем видеть, что формирование пузырей 1999–2001 и 2019–2021 годов практически совпадает как по пиковым значениям, так и по глубине падения после разочарования со стороны инвесторов. В 2001 году триггером для обрушения пузыря доткомов стали теракты 11 сентября, а в 2022-м – снятие карантинных мер после пандемии COVID-19. Несмотря на разную природу таких мощных статистических выбросов, они являются лишь очередным подтверждением, что мировая экономика растет не линейно, а скачками, импульсами за счет формирования пузырей. Возможно, новый пузырь образуется вокруг ИИ-технологии, как в конце 1990-х он возник на фоне стремительного проникновения интернета в повседневную жизнь населения планеты. Как бы то ни было, для нас важна несколько иная закономерность.
Объем рынка IPO ИТ-сектора кратно увеличивался на протяжении нескольких лет на ранней стадии пузыря доткомов в 1990-е годы. В 2001-м он обрушился, и компании, не способные справиться с последствиями, были либо поглощены более крупными участниками рынка, либо вообще вынуждены ликвидировать бизнес. Но даже после этого объем сектора IPO технологических компаний уже не вернулся к значениям 1980-х годов. Более того, на фоне мирового финансового кризиса 2008 года и начала нового цикла роста ставок ФРС в 2015-м медианное значение объема рынка IPO в США оставалось примерно в 10 раз больше значения 1980 года.
Как ни удивительно, в начале и середине 1990-х количество публичных размещений в разы превышало показатели бума IPO непосредственно перед лопнувшим пузырем доткомов, а также в период бума рынка IPO 2018–2021 годов. Казалось бы, странная закономерность, но она объясняется очень просто.
В середине 1990-х финансовое регулирование выхода компаний на публичный рынок было достаточно либеральным, а выход на биржу – доступным даже для относительно небольших бизнесов. Низкая стоимость размещения акций на бирже и не слишком сложное регулирование со стороны Комиссии по ценным бумагам США (The United States Securities and Exchange Commission, SEC) позволяло относительно небольшим компаниям продолжать использовать преимущества публичного статуса.
Весьма интересно разобраться, почему пик по количеству размещений совершенно не совпадает по времени с пиковыми значениями по совокупной капитализации рынка IPO. Так, по мере формирования бума на рынке IPO доткомов в конце 1990-х годов, когда интернет-компании дебютировали на фондовом рынке с излишне оптимистичными оценками бизнеса, которые закладывали неоправданно высокие прогнозы темпов роста их финансовых показателей в будущем, на рынке начал формироваться ажиотаж именно среди новых технологических компаний. Многие стали рассматривать IPO как возможность одновременно привлечь крупные средства на развитие бизнеса и получить очень высокую рыночную капитализацию. Однако стремительный крах пузыря доткомов привел к тому, что такие регуляторы, как SEC и Минфин, существенно пересмотрели и ужесточили требования для получения компаниями публичного статуса. Специфическое законодательство, регулирующее первичное размещение акций, было усложнено и усовершенствовано в целях более пристального надзора за рынком, чтобы избежать новых финансовых кризисов в технологическом секторе. Регуляторные пороги и общая стоимость выхода на биржу для многих компаний выросли кратно, в результате снизилась привлекательность получения публичного статуса для небольших проектов, особенно представляющих секторы традиционной экономики.
Поэтому даже в условиях последнего бума рынка IPO в 2019–2021 годах количество размещений на биржах США оставалось примерно в два раза ниже рекордных показателей эпохи доминирования доткомов.
Даже с учетом локальных провалов, обычно совпадающих по времени со значительными кризисами в экономике и на финансовых рынках, будет статистически корректным говорить об устойчивой долгосрочной тенденции роста значимости компаний Новой экономики – как для финансовых рынков, так и для всей экономической системы в целом. Формирование новых рынков вокруг прорывных технологий, таких как интернет в прошлом и, возможно, ИИ в настоящем, приводит к импульсному повышению спроса на капитал венчурных компаний и стремительному ускорению темпов их выхода на биржу. А масштабные кризисы временно тормозят процесс, выступая в роли санитара и очищая рынок от слабых игроков, не способных выдержать жесткую конкуренцию в тяжелых условиях.
Для наглядности имеет смысл обратить внимание на динамику доли технологических компаний – по капитализации и количеству – на рынке IPO в США. Конечно, для нее характерна высокая волатильность, подтверждающая основные выводы. В условиях импульсного роста рынков популярность технологических размещений резко возрастает, а в условиях кризисов – наоборот. Обычно рынок берет паузу на два–три года, чтобы динамика долгосрочного растущего тренда восстановилась до средних значений.
Детальный взгляд на долгосрочную динамику рынка IPO позволяет также выявить более локальные тенденции:
1. Средние значения капитализации технологических компаний (с поправкой на динамику индекса потребительских цен) имеют достаточно стабильную долгосрочную тенденцию к росту.
2. На технологические компании в динамике крупнейших 20 IPO стабильно приходится от 80% до 95% от их совокупной капитализации.
Индекс акций S&P 500, в структуру которого входят 500 крупнейших компаний США, является индикатором достаточно широкого рынка акций. При большей фокусировке мы получаем также специализацию по характеру бизнеса. Так, индекс Dow Jones целиком состоит из представителей традиционной индустриальной экономики, в него входят 30 крупнейших промышленных предприятий. С другой стороны, индексы Nasdaq Composite и Nasdaq 100 полностью представлены технологическими компаниями Новой экономики, что отдельно подчеркивает ее значимость в современном мире.
Многократный поступательный рост средних значений капитализации технологических компаний на IPO, как мы убедимся позже, обусловлен закономерностями ускоряющегося проникновения новых технологий во все сферы жизни современного общества. Долгосрочная тенденция к росту стоимости неразрывно связана с динамикой средних финансовых показателей технологических компаний. То есть их выручка, EBITDA и чистая прибыль также имеют тенденцию к ускоренному росту. Их оценочные метрики долгое время остаются в среднем существенно более высокими в сравнении с метриками традиционных бизнесов, и это прямое следствие ускоренных темпов развития технологического сектора. Его значение становится главенствующим в развитых экономиках, так как именно технологические компании являются самыми дорогими по капитализации, а подавляющее большинство новых крупных публичных компаний относится к сектору высоких технологий.
Здесь, безусловно, следует сделать оговорку: существует некоторая расплывчатость критериев классификации компаний по принадлежности к Новой экономике и технологичности бизнеса. Даже нейросеть ChatGPT дает дисклеймер о возможных неточностях при отнесении компаний к той или иной категории. Очевидно, что большинство лидеров традиционной экономики просто не могут оставаться эффективными и выдерживать конкуренцию без внедрения новых технологий, которые проникли во все сферы, успешно ломая и меняя до неузнаваемости многие традиционные бизнес-процессы в таких древних отраслях, как сельское хозяйство и добыча полезных ископаемых.