Роджер Ловенстайн – Когда гений терпит поражение (страница 39)
Действительно, операции с волатильностью акций были для LT исконными, первичными операциями. Во многих своих сделках по спредам компания косвенным образом выражала мнение относительно волатильности. Партнеры полагали, что со временем инвесторы станут более рациональными, более уравновешенными, более эффективными, то есть более похожими на самих партнеров, и, таким образом, спреды по кредитам сузятся. «Веры нам было не занимать»[165], – заметил Розенфелд. Сделки по волатильности акций были открытым выражением доктрины, которая подчеркивала главенствующую роль волатильности в подчиняющейся законам Мертона вселенной LT. «Типы из Массачусетского технологического института всегда хотели торговать волатильностью», – заметил Эндрю Холл, трейдер, в 1980-х годах занимавшийся в Salomon сделками с нефтью. «Ученые вбили себе в головы модели Блэка-Скоулса, основанные на посылке нормальных распределений, и полагают, что эти модели – Святой Грааль».
В первые месяцы 1998 года на рынках было спокойно. МВФ разработал план оказания финансовой помощи Южной Корее, увенчав этой стратегией тенденцию к стабилизации в Азии. В Европе, где до введения евро оставалось менее года, инвесторы буквально купались в оптимизме. В США индекс Доу – Джонса побил все рекорды. По мере того как доверие инвесторов восстанавливалось, спреды по облигациям сужались. В начале 1998 года облигации категории А (облигации, выпущенные мощными корпорациями, такими как Ford Motor) приносили доход на 75 базисных пунктов выше, чем казначейские обязательства; к февралю этот спред сузился до 70 пунктов.
Эти успокаивающие тенденции, пусть и не связанные друг с другом очевидным образом, отражали общее ощущение, что кризис, разразившийся осенью, закончился, хотя и оставил после себя некоторую напряженность. В октябре 1997 года, после азиатского обвала, Merrill Lynch отдал своим трейдерам приказ сократить позиции. По сути дела, Merrill Lynch вывел свои капиталы, но к началу 1998 года и этот банк вернулся к ведению бизнеса в обычном режиме. Сколько этих кризисов было… Мир стал свидетелем того, как США и МВФ оказывали финансовую помощь Мексике, Таиланду, Корее. «Никто не верил в распространение азиатского кризиса», – заметил Дэн Наполи, управляющий рисками в Merrill Lynch, говоря о трейдерах, оперировавших средствами банка. По мере распространения оптимизма от трейдеров одного банка к трейдерам других банков спреды по кредитам неотвратимо сужались.
В LT тоже вздохнули с облегчением. Хотя уровень задолженности фонда повысился, а партнеры набрали личные кредиты на гигантские суммы, подверженность компании риску казалась вполне сносной. По одной из оценок, состояние только Хилибранда равнялось полумиллиарду долларов, а состояние Меривезера было равно, по меньшей мере, нескольким сотням миллионов долларов. К тому же партнеры, по-видимому, переконфигурировали портфель фонда в целях ограничения риска. Согласно их моделям, максимальная сумма убытков, которые они могли понести за один торговый день, составляла 45 миллионов долларов, что конечно же было терпимо для компании, обладавшей капиталом, в сотни раз превышавшим эту сумму[166]. Согласно тем же моделям, вероятность вхождения компании в длительную полосу невезения (скажем, убытки в размере 40 % своего капитала за один месяц) была немыслимо мала. (До сих пор за самый неудачный для нее месяц LT потеряла всего-то 2,9 % своего капитала.) Действительно, цифры подразумевали: чтобы компания лишилась всего своего капитала за один год, необходимо так называемое из ряда вон выходящее, сверхъестественное событие, то есть статистическая причуда, происходящая один раз за период продолжительностью от 10 до 24 лет[167].
Если партнеры и были чем-то обеспокоены, то уж никак не убытками, а тем, что не находили достаточно прибыльных возможностей для инвестирования. По мере того как потребность в поиске подходящих сделок усиливалась, партнеры все более углублялись в экзотические сферы вроде сделок с бразильскими или российскими облигациями и датскими закладными. Мартин Зигель, занимавшийся бразильским рынком и рынками других стран с переходной экономикой, был чужим в LT. Трейдер старой школы, он ничего не понимал в моделях. В Salomon Зигель сделал деньги для Меривезера на инвестициях в мексиканскую телефонную компанию, и Джей-Эм характерным для него образом из чувства лояльности вознаградил Зигеля работой в LT.
Кроме того, LT начала заключать все больше пари на направление рыночных трендов, отказавшись (за счет части своего портфеля) от осторожной стратегии хеджирования, которая была отличительным признаком ее обычного образа действий. Скоулса глубоко тревожили такие сделки, в особенности открытие крупной позиции в норвежских кронах. Он утверждал, что LT следует придерживаться моделей, что у компании нет никакого «информационного преимущества» в Норвегии[168]. Примерно годом ранее Хагани, услышав предложение инвестировать в Грецию, буквально взорвался. «Как можно доверять этой экономике?» – вопрошал он. Но когда вызов бросали ему, он откидывал всякую риторику. Хагани был убежден в том, что никогда не потерпит неудачи, и оказывал на партнеров давление до тех пор, пока не добивался своего.
К тому же фонд все глубже увязал в операциях с акциями. Зная о том, что многие компании, работающие с высокими технологиями, выпустили опционы на продажу (puts) для управления разработанными для своих служащих программами опционов на приобретение акций, LT скупила горы таких соглашений, выпущенных компаниями вроде Microsoft и Dell, и хеджировала эти приобретения продажей аналогичных опционов, выпущенных компаниями, входящими в рейтинг S&P. Технической проработкой этих сделок занимался Модест, но их архитектором был, безусловно, Хагани. Один из младших партнеров с изумлением обнаружил, что Модест продал даже акции крупных компаний (говорят, это были акции Microsoft, Dell и General Electric), причем сделал это по капризу Хагани. Модест объяснил свои действия младшему партнеру так: «Виктор прилетел в Нью-Йорк, ему понравилась сделка, и он велел мне ее провернуть. – И добавил: – Виктор есть Виктор – что мне оставалось делать?»
Теперь LT уступала фатальному соблазну вложить деньги хоть во что-то. В явно спекулятивной сделке, через опционы, LT заключила пари на падение рынка акций американских компаний[169]. Затем молодой, мысливший категориями статистики аналитик по имени Ален Саньер предложил покупать акции, которые должны были попасть в рейтинг S&P (если какие-либо акции попадают в этот список, многие владельцы портфелей просто вынуждены покупать их). Хилибранд проявил большой интерес к этой сделке. Он пренебрег прогнозами модели Саньера, отверг предложенные им акции и выбрал для приобретения другие акции. При этом Хилибранд настаивал на покупке весьма крупных пакетов предпочтенных им акций. Сделанные по капризу Хилибранда инвестиции LT в сделку составили астрономическую сумму – 2 миллиарда долларов. Один из партнеров попытался выяснить, что случилось. Саньер воздел руки и ответил: «Он [Хилибранд] исключил все выбранные мною акции».
Кроме того, Хилибранд продал акции холдинговой компании Berkshire Hathaway, считая, что она переоценена по сравнению с составлявшими ее компаниями. Но поскольку многие активы Berkshire принадлежали компаниям закрытого типа, Хилибранд не мог скупить акции входивших в нее предприятий, что превращало всю операцию в скверно продуманную арбитражную сделку. Хилибранд, обычно хладнокровно выполнявший расчеты, в данном случае перехитрил самого себя, пытаясь нажиться за счет миллиардера, и рискованно завел LT в неизвестную ей сферу. Это было очевидной ошибкой. Даже проводя хорошо продуманные операции, партнеры утратили всякое ощущение реальных масштабов. В одной из сделок, обернувшейся убытками, LT приобрела у Starwood Hotels & Resorts, оператора недвижимости, склонного к резким поступкам, 15 % выпущенных этой компанией «мусорных» облигаций на сумму 480 миллионов долларов.
Хотя сделки, заключаемые партнерами, более обычного требовали внимания, еженедельные заседания, на которых они обсуждали риски, приобретали все более формальный характер. У компаньонов уже не было терпения на такое изучение и анализ сделок, какое они провели при подготовке операции с итальянскими облигациями. Хотя споры были жаркими, результаты дискуссий казались заранее предрешенными. Скоулc выступал против масштабов некоторых позиций. В конце концов, у компании уже были проблемы с выходом из ряда крупных сделок, и это было явным предупреждением об опасности[170]. Мертон, Маллинс и Макенти также протестовали. Однако несогласные не решились пригрозить уходом из компании, а такая угроза была единственным шагом, который мог бы побудить Меривезера и Розенфелда пойти на столкновение с двумя главными трейдерами.
Между тем Хилибранд и Хагани практически никого не слушали. Младшие коллеги сразу же заметили импульсивность, неудивительную для поведения Хагани, но совершенно нестерпимую в поведении Хилибранда. Любознательного Модеста глубоко уязвило, что коллеги дразнят его «рабом Ларри», исполнителем чьей воли он и являлся в действительности. Редкий для LT человек с интересами, свойственными людям эпохи Возрождения, выросший в Бостоне Модест любил искусство, литературу и оперу. Его внимание к бизнесу носило более научный, нежели предпринимательский характер, и ему никогда не нравился авторитарный стиль управления, которого придерживались старшие партнеры, и то, что его временем распоряжаются другие. Он подумывал об уходе до 1998 года, но затем его сделали младшим партнером. Когда он увидел, что партнеры все сильнее отдаляются от отличавшего их в прошлом благоразумия, компания потеряла для него всякое значение. Под диктатом двух старших трейдеров LT перекосило и от партнерства осталось одно название.