Иван Родионов – Проектное финансирование (страница 3)

Рост через сделки слияния и поглощения

В любом бизнесе рынок всегда поделен на сегменты, в которых конкурируют не более десяти-двенадцати компаний[6]. Важно, что из этих десяти-двенадцати компаний, с точки зрения возможности реализации модели выращивания стоимости и превращения ее в деньги, вес и значение имеют только две-три лучших. Другими словами, только двум-трем компаниям из этих десяти-двенадцати на самом деле удастся вырастить стоимость в полном размере (как это позволяет бизнес) и превратить ее в деньги. Все остальные просто потеряют время, при том не обязательно обанкротятся – просто не достигнут целей по доходности капитала. И это совершенно нормально. Такой отсев по закону Парето «20/80» (восемь из 10 пропали, две – остались) является достаточно универсальным механизмом, и он объективен[7]. С этой точки зрения становится понятно, что у тех первых трех компаний, которые находятся на вершине в этом узком сегменте, вопрос эффективного управления капиталом является весьма актуальным.

Потому что если кто-то из команды лидеров сделал глупость, тут же кто-то из аутсайдеров займёт его место, и бывший лидер уже станет четвертым-пятым. С другой стороны, аутсайдер очень заинтересован в том, чтобы рвануть вперед и попасть из аутсайдеров в тройку лидеров. Таким образом, у аутсайдеров тоже есть хороший стимул для развития.

И поэтому есть второй способ роста, который называется М&А (Mergers and Acquisitions) – сделки слияния и поглощения.

Достоинством такой стратегии роста является то, что вы покупаете чужой бизнес в вашем сегменте, и при этом не теряете времени, связанного с тем, что часть ваших средств будет заморожена в ходе строительства. При этом, вы можете позволить себе заплатить премию в 20–25 %, т. к. при стратегии органического роста вы бы все равно эти деньги потеряли.

Немедленная продажа

Если компания не видит возможностей для роста, собственники и менеджеры должны немедленно начать подготовку к продаже контроля над бизнесом тому, кто такие возможности видит, – и такой покупатель называется стратегическим инвестором.

Несмотря на то, что мысль о «немедленной продаже» всегда вызывает у нормального человека вопрос: «Я-то готов жениться на дочке английской королевы, но вот она-то как?», спрос на сделки такого рода абсолютно объективен и всегда присутствует на рынке.

Покупатель есть всегда

Спрос будет всегда, потому что:

1. Всегда в вашем узком сегменте найдется кто-то, кто будет готов купить то, что вы сделали, для того, чтобы не терять время на собственное строительство. См. «Органический рост».

2. Цена денег во времени меняется. Что значит деньги завтра? – Для современной российской экономики это минус 7–15 %. Соответственно, послезавтра еще минус 7–15 %. И с этой точки зрения опять для покупателя вашего бизнеса всегда будет резон дать вам премию, покупая ваш бизнес. По крайней мере, в размере годовой-двухгодовой ожидаемой доходности тех средств, которые покупателю пришлось бы заморозить в случае выбора варианта «органического роста». То есть, по сути дела, вы с покупателем можете поделить то, что он бы потерял, если бы он делал это сам.

Покупателей всегда несколько

Если лидер рынка отказался вас покупать, как минимум, есть ещё пара лидеров и две-три компании, стремящиеся войти в тройку лидеров.

Пусть вы – российская компания, например, «Русский холод» или «Инмарко», производите мороженое и ваша доля на российском рынке, например – 7 %. А лидерами на рынке являются компания Nestle – у неё 8 % российского рынка, и её основной конкурент – компания Unilever, у которой 9 % рынка. И вот, вы приходите, например, к Nestle и говорите: «Смотри, у тебя 8 %, купи меня, и вот у тебя уже 15 %. А у Unilever – всего 9 %. Давай ты меня купишь?». Nestle говорит: «Давай». «А давай за три рубля?». «Нет, за два пятьдесят». А ты ему говоришь: «Ну, если ты не хочешь, я пошел к Unilever. Тогда у него 16 %, а у тебя 8 %, ты безнадежно отстал». И вот уже есть тема для серьезного разговора…

Из сказанного также видно, что участники сегмента, не входящие в первую тройку, не обязательно разорятся и, продав бизнес, просто получат меньше, чем могли бы, попав в лидеры.

Следствие № 2:

Рост надо финансировать

Если вы (согласно Следствию № 1) решились на рост, то у вас возникает необходимость привлечь для финансирования этого роста деньги.

Почему возникает эта необходимость? Потому что чем больше капитала у вас задействовано, тем большую по абсолютной величине отдачу на капитал вы получите, по сравнению со своими конкурентами (при прочих равных условиях). Более того, при качественном управлении на быстрорастущих рынках нередко наблюдается увеличивающаяся предельная отдача на вложенный капитал. Объяснение простое – «отъедать» у конкурентов на стабильном рынке всегда тяжелее, чем захватить часть дополнительной емкости рынка в фазе роста.

А если вам дополнительные деньги для финансирования роста не нужны, то, наверное, вы что-то не то делаете. Для вас это – «красный флажок».

Наверное, вы в такой области бизнеса, которой не стоит заниматься – там некуда расти и доходность бизнеса близка к затратам на капитал. Может быть, темпы роста не такие высокие, как в других сегментах рынка, где эти деньги для финансирования роста требуются. Или у вас финансовое управление не очень хорошее, или, в конечном итоге, вы чего-то не понимаете.

Итак, Следствие № 2 говорит о том, что если вы видите возможность роста, то эту возможность придется финансировать. При этом, нечасто встречается бизнес, рентабельность по EBITDA (EBITDA Margin[8]) которого находится на уровне выше 15–17 %.

Да, существуют три вида бизнеса, в которых операционная доходность существенно выше. Но там очень высока конкуренция. И даже если вы захотите в эти три бизнеса войти, скорее всего, вы не сможете, потому что не сможете успешно конкурировать. Какие это виды бизнеса? Например, проституция, наркотики, оружие. Там 400–500 % маржи – это нормально, но очень уж конкурентно и рискованно…

А имея операционную доходность бизнеса в размере 15–17 %, ваши возможности роста будут ограничены, так как, реинвестировав эти наработанные 15 % в развитие, вы сможете дополнительно привлечь лишь вдвое-втрое больше посредством банковского кредита.

Как правило, соотношение собственных и заемных денег на ранних стадиях развития редко превышает один к трем или один к двум. Даже в идеале, никогда банк не финансирует проект в соотношении больше, чем 85 % займа к 15 % средств заемщика. Но на ранних стадиях развития бизнеса, как правило, речь идет о том, что это будут 25 % ваших средств и 75 % банка. Или 33 % ваших и 66 % банка.

В результате, опираясь на внутренние источники, вы сможете привлечь и инвестировать не так много. При этом, если ваш конкурент привлечет дополнительные деньги, вы, скорее всего, проиграете.

А как быть, если вы нашли такое хорошее направление бизнеса, что можно вложить существенно больше, чем вы заработали и привлекли для финансирования роста? В этом случае, скорее всего, вам придется привлекать дополнительные деньги, при этом не только в виде займов, но и в виде внешних вложений в капитал вашей компании.

Итак,

Предметом нашего дальнейшего разговора и всех рассуждений, будет являться именно тот случай, когда для роста требуется больше денег, чем приносит ваш бизнес. В этом случае надо одновременно привлекать не только заёмные средства, но и деньги в увеличение акционерного капитала и, соответственно, смириться с уменьшением вашей доли и части контроля в компании, в которую вы этот капитал привлекаете.

Почему мы говорим об уменьшении вашей доли в вашей компании? Потому что если весь капитал это 100 % и вам надо привлечь дополнительный капитал, то понятно, что у вас останется меньше, а у тех, кто дал дополнительные деньги, что-то появится.

Рис. 1. Пример размытия доли собственника при нескольких раундах финансирования

Вам, как собственнику, надо посчитать, что для вас будет более привлекательным – ограничиться доступным вашей компании банковским кредитом, ограничивая тем самым рост стоимости бизнеса или привлечь инвестиции[9], снизить свою долю, но увеличить кредит и обеспечить «взрывной» рост.

Цепочка рассуждений здесь такая:

Вы можете не привлекать инвестиции в акционерный капитал вашей компании и не размывать вашу долю в собственности, но остаться без того роста, который потенциально возможен в текущей рыночной ситуации.

В этом случае, надо, скорее всего, немедленно продавать бизнес.

Почему? Потому что, скорее всего, кто-то из ваших конкурентов рискнет привлечь дополнительные деньги – сначала в увеличение акционерного капитала, а потом и дополнительные заемные деньги (поскольку, новый привлечённый акционерный капитал позволит ему обратиться в банк за дополнительным кредитным финансированием). Он вас обгонит – и вы из лидеров попадете в аутсайдеры, и у вас не будет другого шанса сохранить позиции, продать бизнес так же дорого или стать лидером.

Тогда вам опять-таки надо будет немедленно продаваться, так как возможность роста вы потеряете.

В то же время,

Если вы увидите, что при уменьшении доли ваша доходность на вложенный капитал будет выше, чем при старой (100 %) доле в компании, то привлечение внешних инвестиций в акционерный капитал будет для вас осознанным и правильным решением, то есть вы будете понимать его выгоды для себя и не станете его опасаться.